以下文章來源于深藍觀 ，作者高翼
2021年8月19日，隨著曾經的醫藥一哥恒瑞醫藥半年報的落地，接近負增長的凈利潤——這是近18年，恒瑞凈利潤率最低的一次——再一次打破所有醫藥行業關注者的預期。
二級市場上，恒瑞醫藥雖然頻繁有小的買單現身，但兩次收盤時，恒瑞醫藥都被狠狠地封死在了跌停板。與此同時，整個申萬二級指數里的生物醫藥行業，第16次進入行業跌幅榜前三。
而這一天（8月19日），也是整個醫療醫藥行業的黑色星期五。除了開盤跌停的恒瑞，泰格醫藥大跌7.68%；邁瑞醫療跌17.05%；港股醫療板塊也血流成河：平安健康大跌14%，阿里健康跌12%……
二級市場反饋不了一個行業的全貌，但是絕對是反應行業情緒的一個重要指標。
今年的醫藥行業，似乎格外的難。
曾被寄予厚望的腫瘤藥PD-1，競爭之惡劣、傳統業務下滑之快、大藥企生存之困難，這一次，全部打破了行業人的預期。即使是在三年前第一次集采時，大家還有創新業務可以期待，而這是一次是創新藥企的“12.6”，在醫保局這個超級買家的集采壓價之下，暫時看不到了遠方的路。
去年8月8日，“重倉中國”的高瓴資本在其醫療健康峰會上，合伙人易諾青說了一句話：“如今的生物醫藥就像當年互聯網行業爆發的前夜。”
而今天看來，它不太像是前夜，更有可能是黃昏。
醫藥行業：一半公司是虧損的
2021年，十四五計劃的開年，也新冠疫情發生后的第一年，醫藥衛生工作再一次被提升到一個新的高度。
但隨著疫情期間帶來的一些抗疫相關產品（比如防疫產品（手套、口罩）、原料藥、疫苗等），產值由鼎盛慢慢恢復正常，繁榮的景象退去之后，大家才發現在過去一年里，整個醫藥行業中有將近一半公司其實是虧損的。
所以，拋去二級市場的“虛假繁榮”，2020年大家其實過得并不順利。
而新的一年里，原本期待政策會從供給側繼續深化改革，從頂層設計上給資本和創新以及成熟藥企一個新的方向的引導，創新藥如何在當前基礎上向前沿技術更進一步？如何借助政策紅利出海？仿制藥行業集中度如何進一步提升？和創新相呼應的商業保險如何開始規劃落地？這些都是一個個需要解決的問題。
但行業在等來優化供給之前，先等來了支付革命。
帶量采購的發起者三明，依舊是今年的熱點。兩會閉幕之后，對于慢性、常見病藥品的集采成了醫藥行業提及最多的話題之一，帶量采購早已從地方試點，上升到了“國策”的地位。
6月份，《醫療保障法》公開征求意見，預示首個中國醫保法規的到來。不僅進一步強化了醫保作為最大支付機構的購買能力。也使得未來在價格談判方面，醫保局面對醫療機構和制藥公司，將擁有更多主動權。
緊接著，隨著七普數據的醞釀和出臺，大家發現中國的人口結構老齡化速度比想象的要快。
水面之上是廣大群眾吐槽著“90后都不愿意生了”，而水面之下，則是學者和當局們越來越焦慮的老齡化危機，而不知從什么時候起，老齡化危機就和醫藥開支大幅提高，完全畫上了等號。
所以，六月份以來，五批藥品集采、器械集采、生物藥集采、大型設備集采......各種降價政策接踵而至。連醫保不報銷的晶狀體、生長激素、甚至齒科耗材企業，也在提心吊膽自己的產品未來會不會也進入到醫保集采的降價名單。
醫藥行業的里的不安，甚至一度傳到其他行業。
前不久，最大的上市兒童奶粉公司中國飛鶴，股東交流會上甚至有研究員問到：“未來貴公司的奶粉，會不會進入到集采名單？”段子流傳的背后，也包含了醫藥人的無奈。
今年，除了疫苗公司大幅受益于新冠的放量和用戶教育的提升帶來的新增接種群；CXO公司消化掉以前的應收賬款而轉化的巨額增速；以及消費類醫療大幅擴張的變現，以及去年低基礎帶來的高同比增長。
整個醫藥賽道，除了這三條線，剩下的則茫茫的被埋進了持續的下跌中。
恐懼的背后：對政策的過度解讀
前日，在南京藥促會一年一度的監管科學論壇上，來自頂層設計的人聊到了一種困惑：監管層的政策設計出發點是好的，考慮的也算全面，但政策執行總會有一種慣性，而市場在一段時期內也會過度解讀。
監管機構和藥物經濟學專家們，每次在公開場合，都會表示自己“既會對患者負責，也會對醫藥企業負責”，藥品的定價一定會去平衡多方面的利益。
但最終價格出來的時候，對于談判機構的明牌，而企業是看不見的，于是會以最保險的方式力求保住自己的市場份額，反應出來的就是一輪又一輪“砍價運動”中醫藥企業自己不斷爆出的最低價，在醫保談判和集采中，這是一樣的邏輯。
企業帶著丟標的恐懼，陷入無節制的競爭，從而降價，這成為集采和某些醫保談判中能夠大幅砍價的核心機制，但這種做法一旦執行次數過多后，就會形成一種慣性思維：“反正都是要降價的，那我到底還做不做？”
這種過度的悲觀，也在通過另外一條路徑，傳遞到行業中去：頂層釋放了要降價的信號，地方在文件的指導下，過度執行，也啟動了一輪輪降價“競爭”：舉個例子，廣州一批集采總體降幅50%，各地競標賽之下，湖北再降70%，而湖北“砍價”的經驗和方式被肯定之后，另一個城市又不甘落后，直接降到90%——地方會用一種更激進的方式去落實來自頂層的指示。
而企業的直接打交道方是地方政府，當這種點與點之間的競爭，最后匯集成面，便在全國范圍內掀起一種自上而下的降價潮。也給整個行業一種“這個行業難做”的預期。而這份預期，最后表現出來，就是整個市場上慌亂的企業們像無頭蒼蠅一樣的做各種布局。
今年年初，醫美大火。做玻尿酸的愛美客和華熙生物，股價在年初短暫徘徊之后便一飛沖天；醫美業務占比不到1%的老牌藥企華東醫藥，直接完成了咸魚翻身；甚至賣衣服的朗姿股份，因為有了部分醫美業務，而完整的吃下了這波醫美行情。
醫藥的高壁壘+消費屬性，而最重要的是沒有醫保降價的預期，讓醫美成為今年醫藥行業最火的板塊之一。以至于一些主要精力完全是制藥的公司，也垂涎欲滴、躍躍欲試。
國內最早的生物藥企，三生制藥，開始布局起了防脫發業務；老牌抗生素巨頭四環藥業，代理起了肉毒素，開始關注臉上的生意；知名流通企業景峰醫藥，打造了藥妝玻尿酸產品；雙鷺藥業參股34%博潤生物，后者主要產品還是玻尿酸；就不用提本來就多元化布局的復星，今年更是把植發機器人搬上了CMEF（中國醫療器械博覽會）......
“做藥不賺錢，做政策不關心的藥才賺錢”。這在一定的時間里似乎成了行業和資本市場的主流意見，于是做藥的開始人人自危，有危機意識的早幾年也朝著非藥業務轉型，比如器械、比如創新藥——但后來發現這些也逃不過降價的宿命。
于是，制藥公司開始盯上了消費類業務。
如果大家紛紛去做別的，三十年后，中國老百姓吃的藥誰來保障？靠外企？靠來往于中印之間“藥神”？還是靠這些做醫美的公司？——當然，這是短期內的一個極端場景下的想象。
流通的水分要擠，醫藥產品價格要降，但政策，往往會有一個振蕩期：給行業一種極度放大了的正向或負向預期。怎么去避免這種“過度解讀”，是各地的執行者所要考慮的。
不過，中國的企業執行力都很強，轉型都很快。2015年醫藥供給側改革，鼓勵創新，大家很快的便開啟了一系列創新業務。如今，即使制藥不那么香了，大家也很快找到新的出路。而要讓企業從醫美、保健品、消費等業務中抽身來重新做踏踏實實的研發，也只需要喂一顆定心丸。
但，何苦要走這么一趟彎路？
焦慮下的期待和未來
2017年10月8號《關于深化審評審批制度改革鼓勵藥品醫療器械創新的意見》（《國辦36條》）正式頒布，創新藥行業牛市正式開啟。
在這短短的四年里，外資藥企從“躺賺”到如今被國產替代力量圍獵；苦于來不及轉型的傳統藥企因集采而快速衰落；恒瑞等大型藥企是如何把臨床團隊擴充到了4000人規模，從傳統一下子蛻變成創新；但更多的，一批批小型藥企，借助資本和CRO的力量，在躁動的行業里完成騰飛。
而這一躁動，就是四年。直到如今。
還是回到恒瑞，樂觀一點看，到2023年，仿制藥集采的沖擊基本完畢，創新管線雖然受醫保降價壓力大，但幾款產品都是國產替代的大品種，慢慢放量不是問題。順利的話，國際化慢慢進入收獲期，海外業務開始貢獻業績。到那時，雖然不是曾經的王者，但是留在中國醫藥企業的一梯隊，肯定不是問題。
但這背后是恒瑞，是對行業超過三十年認知積淀，是充沛的現金流，是研發0資本化的完美財務結構。
除了恒瑞之外，那些負債高企的藥企如何？產品結構還是以仿制藥為主的公司，未來如何去保證公司的正常運轉？而那些長時間不能營收的Biotech該如何？政策的負反饋下，熱度散去之后，誰來接后續的盤？
醫藥行業的政策，往往都是一松一緊交替進行：比如臨床大核查之后，馬上接一個創新藥審批改革；比如限期一致性評價后，馬上把醫保和集采目錄和過評產品掛鉤；再比如在港交所和科創板等資本市場大幅示好下，很快啟動密集的降價政策......
這一松一緊，再松再緊的政策，一定程度上，能篩出真正扛得住波動的企業；也能淘汰落后的企業，使行業集中度能夠提升，管理效率也因此提高。
而每一次放松和收緊，掌握時間和力度是個技術活，過緊之后，需要花更大的政策力度和時間成本去進行校正。
這一次降價政策，一直在持續，短中期看，在政策放松、鼓勵行業發展上，行業有了越來越多的焦急和期待。在持續的緊張下，技術瓶頸期越來越近，控費壓力越來越高，暫時沒有什么“大救星”，能立即打破現有格局。
醫藥行業并不是沒有沉寂過。世紀之初，新醫改時，在2015年畢井泉上任開啟改革之前，醫藥行業都沒有找到一條清晰的發展方向。創新藥、仿制藥、中成藥，以及下面IVD（診斷檢測）、器械、CRO、原料藥......的各個細分子行業都沒有找到自己的行業地位，大家都在一種懵懂中賺錢。
如今，政策明晰、方向確定，創新藥賺行業的“α”，成為第一個吃到增量的人；仿制藥躺著賺錢的日子不再，至于后面的各種子賽道，大家都有自己專業的細致分工，一同去更好的完善整個中國的大健康體系。
而現在，大家突然發現，這個體系正在被逐漸擠壓。
從畢局改革算起，中國的醫藥行業正常而有序的發展不過六年。此前，中國的醫藥行業沉寂時間已經太長了，如今在各路資本、科學家、創新藥企和醫療機構共同的烘托下，呈現一片有真實、有虛假的繁榮——但無論是繁榮還是虛假，它都不該過早的結束。
因為，藥品研發行業是一個高技術、長周期、需要坐冷板凳的行業，也是一個關乎13億人生存的行業，它需要用泡沫來堆出更高的臺階。
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